股市三態--年少無知-過去，選美競賽-現在，內涵回歸-不久

6月底後的跌勢將年初到4月股市人人自以為是股神（年少無知），只要參與都有獎的夢想打得粉碎，重回起點。股市進入選美競賽，不再是青春無敵，要有夢想也有內涵，選股開始注重內涵，持續一段時間後，最後還是價值回歸，和選擇配偶何其相似殊途同歸。


因應時勢，基本全清價值防守股，因夢幻組合數目較多，逐步調低數目和比例，一半作為增持現金比例，一半 投入價值增長股。交易如下，

沽清夢幻組合持股675@1.36，403@0.63，40% 1203@1.515，換入大注價值內涵增長股1173@0.445/0.45。

現夢幻組合還有264/518/701/889/1123/1196/1203/1488。價值增長股有385/592/717/1173，新加一注1170。價值防守股經兩天調整後只有684。

385/1173 應能帶來驚喜， 385 因分拆帶來想像。

1173 成為價值增長股中最大持股，因看了178 莎莎4-5月銷售下跌7.6%，大約5600萬/月營業額，和威高1173 4-5月增長52%  大約2014年半年6.18/6*0.52=5356萬 符合。653卓悅 的下跌數。和政府化妝品4-5月下跌2%大約吻合， 故加重注。

會陸續減持夢幻比例，內涵股是最後的歸宿。

趁希臘賴賬補第一裂口-換倉


巴爾幹半島浪漫的白色希臘神話幻滅，和世界背道而馳-推資本管制，SIREN 美妙的歌聲會導致船毀人亡，蝴蝶效應震散港股，亞爺在去槓桿下前提下（有朋友證實有7倍槓桿，老鼠倉不計其數）雙管齊下也無濟於事，今天港股最多爆跌1000多點，收市跌696點，全數補4月上裂口。

趁大市深度調整換倉，價值防守股298@0.55，912@2.53沽清，全數並動用1%預留資金買入多注看好的價值增長股1173@0.455，0.45，0.445，結合剛公佈5月化妝品零售總額下降1.9%，但1173同期增長52%，相反龍頭178下降7.6%，而同級對手653去年盈利已轉壞，6月盈喜是特殊盈利，零售批發盈利下降，此消彼長下，今年1173營業額會超過653，淨利率拋離653，追上178（大約9.5%），11月底半年結報見分曉。


沽出912原因是因應工資，勞保等因素，大陸已不是密集型工廠的首選，1170信星星期五的業績是成功的信號，311，1382可能是下一個。

自己的看法，深度波動是7月的常態，換馬是不差的選擇，是最好的時代，也是最差的時代。最好的股票（盈利倍增的），最差的（不賺或是少虧）都有機會。平平無奇還是依舊。

跌市中的投機夢幻組合


過去兩天跌了800多點，市場冰火二重天。中庸之股（一般PE,盈利價值防守股）表現得一套糊塗，投機組合和績優增長股相對表現穩定，借機調整持股，1.06全數沽清2788，部分0.465加多一注1173，其他等補裂口加夢幻投機注碼。

談談加注1173原因，昨天細讀年報，2015年工資/員工數=283192000/2418=11.7萬，2014工資/員工數=272145000/2742=9.92萬，中間半年結員工數為2496，意味著員工人工增加17.9%，但人數減少310多人，盈利大增134%到1.1億，估計為整合加上下半年新貨倉/辦公室配合提高了績效。同樣人手，4月到6月20日化妝品增長52%。另外2015年報預做932萬存貨預備。故投下信心一票。加注。（下面選自年報---溫馨提示看通告要有藝術，看內涵）


2015年確認為開支之存貨成本包括存貨準備9,327,000港元（二零一四年：存貨準備撥回1,344,000元）。

展望未來，由於美容護膚產品已成為消費者日常所需之必需品，故化妝品業務受市況逆轉影響相對較少，化妝品業務仍是本集團的主要收益來源及增長引擎，未來集團會繼續致力豐富產品系列、增加獨家經銷及潮流之美容產品、培訓員工提供優質專業之服務以及加強內部整固，會按現時速度繼續擴展店舖網絡。為了配合化妝品業務未來發展，集團於二零一五年四月份完成以86,680,000港元收購位於葵涌大連排道偉倫中心二期三樓，面積25,618平方呎之物業，以作為擴充倉庫及寫字樓之用。

夢幻組合未有加減倉。

264/1488 ，新高，大茶飯之選，264有妖股的感覺，今天看通告在說。1488 較正路，先看2.2-2.5。

518/675 比較強勢，估計518快爆。403/1123/1196/1203 正常調整。701/889 有舉動，新股東/買物業，會關注通告。

低成本的得利者-威高國際（1173）

威高剛公佈業績，合乎預期，時裝業務可略去，比較特別是4月-6月20日化妝品增長52%，同鋪增長23%，推算一下，見表（表中買新倉庫列入廠房/設備，方便計算）

1.淨利率拐點--2014年化妝鋪達到70間後，形成規模效應，淨利率從2014年大約4.7%飛升到2015-1H(2014年 9月結)6.02%，下半年8.81%，預期9月結9.26%（營業額保守用618×1.45），除同鋪增長23%外，每鋪營業額也大漲36%。

2.成本下降中，營運效益提高，存貨數/應收帳（鋪）在營業額增長23%下同期下降7%/15%，對比上下年度超過11%/23%，預付款/租金（鋪）同比下降中。以中國猶太佬-潮州佬的低成本效應，178/653有難。有政府零售數據支持。

3.現金流不錯，派息增加到1.3仙，全年2.0仙。今年不可股代息，大股東已持有73.7%，反映股東惜貨，增持空間也不多。

4.星期一成交有古怪，街貨只有4.6億，成交1.7億，不通有偷沽補倉？

5.預期9月半年結0.92-1.02億，半年4-4.2仙，暫定目標0.75，9倍PE。

VEEKO REVENUE
年度	2015-1H	2015-2H	2016-1H
化妝品營業額(百萬）	618	830.8	896.1
化妝品營業額/總額百分率	71.7%	73.2%	78.2%
化妝品年增長率	7.9%	34.4%	7.9%
化妝品利潤（百萬）	37.2	73.2	83
化妝品毛利率
化妝品淨利率	6.02%	8.81%	9.26%
化妝品同店銷售增長率	16.00%	18%	23%
化妝品店鋪數	76	82	81
化妝品每鋪銷售（百萬）	8.1	10.1	11.1
化妝品每鋪銷售增長率	-0.7%	24.6%	36.0%
時裝營業額（百萬）	244	304	250
時裝營業額/總額百分比	28.3%	26.8%	21.8%
時裝年增長率	-25.4%	24.6%	-17.8%
時裝利潤（百萬）	7.97	9.23	9
時裝毛利率
時裝淨利率	3.27%	3.04%	3.60%
時裝同店銷售增長率	1.70%	6.00%	6.00%
時裝店鋪數(港澳)	79	82	82
時裝每鋪銷售（百萬）	2.1	2.7	2.1
時裝每鋪銷售增長率	-34.4%	31.6%	-24.1%
總毛利（百萬）	396.1924	488.14944	492.596
費用（百萬）	369.5	437.5	380
預算純利（百萬）	26.6924	50.64944	112.596
毛利（百萬）	45.17	82.43	92
實際純利（百萬）	35.9312	66.53972	102.298
非經常收入
平均純利（百萬）	35.9312	66.53972	102.298

非流動資產	2014-2H	2015-1H	2015-2H
投資物業 (鋪）	26.3	24.2	29.3
廠房及設備 （鋪）	2138.4	1995.9	2574.4
預付租賃款項 （鋪）	114.1	104.6	94.2
已付租金按金 （鋪）	870.5	804.9	769.9
遞延稅項資產	121.2	104.9	120.6
流動資產
存貨 （鋪）	5843.4	6165.5	5482.7
應收款項 （鋪）	814.6	885.2	688.3
預付租賃款項	3.7	3.5	3.2
已付租金 （鋪）	579.2	608.9	560.3
存款證	89.3	0.0	0.0
作抵押銀行存款	92.9	86.6	79.3
銀行結餘現金	1304.0	1190.3	937.5
流動負債
應付款項 （鋪）	1027.4	1123.8	953.5
已收租金按金	0.2	0.2	0.1
銀行一年借貸  （鋪）	1236.2	1432.0	1005.9
應付稅項	87.2	114.4	176.5
流動資產淨值	6376.2	6269.5	5615.2
	9646.6	9304.1	9203.6
資本及儲備	0.0	0.0	0.0
股本	330.8	304.8	291.3
儲備	9029.6	8797.7	8795.5

1173 -威高國際全年業績


今天1173 0.465/0.47 補貨，已公佈業績見表，9月半年預估盈利近1億，相對化妝品零售4，5月下降2%-3%，威高高速增長4-6月增長52%，同店增長23%，庫存數/周轉率都改善，將攤薄178，653份額，調高明年目標價0.75。明天再祥寫寫。

VEEKO REVENUE
年度	2014	2015	2016-1H
化妝品營業額(百萬）	1030	1448.8	865.2
化妝品營業額/總額百分率	63.6%	72.6%	77.6%
化妝品年增長率	23.6%	40.7%	4.1%
化妝品利潤（百萬）	48.5	110.4	83
化妝品毛利率	0.357	0.356
化妝品淨利率	4.71%	7.62%	9.59%
化妝品同店銷售增長率	20.8%	24.1%	23%
化妝品店鋪數	70	81	81
化妝品每鋪銷售（百萬）	14.7	17.9	10.7
化妝品每鋪銷售增長率	16.6%	21.6%	31.4%
時裝營業額（百萬）	590	548	250
時裝營業額/總額百分比	36.4%	27.4%	22.4%
時裝年增長率	2.4%	-7.1%	-17.8%
時裝利潤（百萬）	14.3	17.2	9
時裝毛利率	0.651	0.674
時裝淨利率	2.42%	3.14%	3.60%
時裝同店銷售增長率	1.70%	6.00%	6.00%
時裝店鋪數(港澳)	78	82	82
時裝每鋪銷售（百萬）	5.4	5.6	2.1
時裝每鋪銷售增長率	7.4%	4.6%	-24.1%
總毛利（百萬）	751.8	884.34184	481.472
費用（百萬）	703	807	369.5
預算純利（百萬）	48.8	77.34184	111.972
毛利（百萬）	62.8	127.6	92
實際純利（百萬）	55.8	102.4709	101.986
非經常收入
平均純利（百萬）	55.8	102.47092
ROE	8.3%	13.6%
ROIC	14.0%	18.8%
每股盈利	0.029	0.043
RATE OF GROWTH	24.5%	33.4%
PRICE	0.330	0.475
PE	11.56	11.07
PEG	0.47	0.33
PRICE/ASS	1.14	1.04
PE*P/ASSETS<22.5	13.16	11.56
派息	0.016	0.02
派息比率	56%	47%

買投機股票(非財技股)的要點-找“老董”


本星期投機組合有不少變化，帶動投機組合新高。詳見如下

1488- 理文手袋經過星期五否認談緊賣盤（去年一次），終於承認有人主動向公司提出買盤要求並復牌，大升46.25%，收1.17，上午1.03/1.05 各補一注，下午1.20沽出一注，連同5月底提著燈籠找人篇的一注，尚有兩注在手準備吃大茶飯。

同篇提到的1123-中港照相，上次被孫大炮壞事後，今天大成交，報0.77，明天應該升穿高位，再出通告吧。


0518 -收1.70，上破1.90後，似乎回到1.60-1.70調整，被多耐心--等。

264/403/675/889 --和518 同樣命運。

總結如下：

1.大股東要有誠信，像老董好點，不是財經人士為宜。

2.大股東或者相關人士佔股最好超70%。

3.有長期盈利派息，盈利記錄，有防守性。

4.盈警可能是推動賣盤的因素，但不可大虧。


比較失望的是701，在0.5喘定，賺少著，但分拆失敗，不明死因。最大可能是股權分散。

股市錯價和投機機會


投資的目標是跑贏大市，即所謂的免費午餐， 實戰的價值大師Benjamin Graham 的低PE跑贏高PE的實戰倉(The Intelligent Investor-over period 1937-1969），和個人價值投資者David Dreman 的高PE增長股存在過度反應，但中長期實際上跑輸低PE的股票，後來的小市值股跑贏大市值股，和前五年落後股跑贏領先股的數據，（已證明風險beta係數不高於前者），證明市場還有“免費午餐”機會率。未確定有多少百分比。

股市錯價是常見的現象，香港為例，近年從牛市的20多倍到熊市的單位數，現在牛市中，還有不少單位數PE的股票。

股票錯價的原因，個體上體現為人類對人性的無知，我們了解人性僅僅是露出海上的冰山，相信更多為情感因素，害怕，恐懼，狂喜，非理性的想法和行為導致價格和價值的明顯背離。

但更主要是政府行為，中國政府希望是慢牛，用股票加時間緩解地方債務，間接加稅，大眾買單，因政策不理性，加上監管問題多多，市場表現為蠻牛，瘋牛，驚牛，以史為鑑，除荷蘭的鬱金香泡沫外，英國的南海泡沫，法國的密西西比泡沫都驚恐萬分--狂升暴跌，而近來中車的復牌表現，上海/深圳股市暴跌有表象。 同時，打貪開始步入紅二代，意味著大型國企有排煩，躲開為妙。

套利因素--會引起疊加效應，近來湧現大量大陸私募資金會加劇股市錯價比例。


股市進入大起大落階段，風險管理更重要，綁好安全帶，還是會留在泡沫中，至少能沾點泥巴順帶泡沫。

夢幻組合調整


今天夢幻組合變動幾大，264/518 均創新高，按計劃， 平均價1.85減持少量518，同得仕從成交量看來餘勢未盡，暫不估頂，放風箏，而264持股量少，且戰且退。


殼股名單403/675/889/1123 均有熱身跡象，估計近期會先後爆發。


1196/1203 預期要等， 1196 較特別，近來1-3M 大盤不少，股價停在3.4-3.5間，或者是大股東增持。大股東林家持有67.8%，牌面加美林證劵5%，潛在有1196萬超過4.3的輪。增持空間不多，大約4500萬，按每天300萬，2星期內到頂，決定耐性等待。 1203 明顯不看業績等注資。

701 有少量看戲，大股東持貨不多，非老千，很奇怪組合，1488待觀察。

行為經濟學和投資(2)--防止陷入短視輸光回避陷阱


相信有部分投資者知道，有所謂的股權溢價（EQUITY PREMIUM-股票溢價好理解），股市有記錄以來，長遠來說，股票回報率高於其他資產（對比債劵，股票高大約6%/年），但短期來說，股票波動性（Beta 係數）明顯大於其他資產，短炒撇除基本要素外隨機如一次性估拋銅幣正反面，可能引發一注清袋風險--導致短視性防止輸光迴避策略，不買股票買其他資產，導致跑輸通脹，中長期來說，銅幣正反面出現的機會是50%-50%，但因beta大，高波動，故高回報。

還是回到基本要素，一是財務知識--主要是提高防守性，簡單如PE,PB,深一點如Benjamin Graham 的PE*PB<22.5, Warren Buffett 的安全邊際，都屬於此類。

二. 可能性 /值博率 判斷，因心理學上證明盈：輸=2：1 感受是一樣的， 故一般有7：3機會可稱為投資，6：4 和5：5稱為 投機。

三. 人性- 大股東是何等人物，持股比例，往績如何，換位思考，你處他的位置點做。

以今天分拆不成的701為例

1.防守性, 收市PE7倍，大慨可喘定， 如開市沒沽，現價可不沽。

2.可能性--對分拆成功率係數要調低，因應手上還有385。算值博率要調整。

3.大股東持股分散，利益不一定一致，故高位沽了70%。近於零成本。 故無壓力。

今天大市繼續補裂口，但價值增長組合還可，可能是錯價理論的功力。

行為經濟學和投資(1)--認知誤區


大市繼續調整，因屬於中長線投資者，還是淨心旁觀同時看書養性，近來粗略讀了Richard H.Thaler -Misbehaving,有點感觸。投資/機心理研究是個人投資三大要素的空白點。

從Benjamin Graham 喜怒無常的股票市場先生，Kenyes 的野獸精神引發的選股為選美競賽，到Kahneman and Tversky 的避免損失(Loss Aversion)的前景理論,到現在的Thaler 的股市的過度反應，錯價理論，無不涉及心理，經濟，神經學，而體現投資者的弱點，修正有利提高個人的績效。

本文略提認知誤區

市場先生--主要是談羊群效應，運用在價值股上，更多是因應Graham是價值投資者。

選美競賽--猜數字遊戲，估中大眾心理，運用在投機股上。配合“animal spirits”，包括市場目前的大媽 效應。

Kahneman and Tversky 對投資心理貢獻良多，包括The Endowment Effect--對已有惜貨而不理實際狀況有較好解釋。Sunk Cost/Loss Aversion 對小股民普遍止赚不止蝕有心理上解析，因贏兩百和輸一百感受一樣。

過度反應，錯價理論--基本上擊中有效市場理論假設（EMH)和市場差異， 投資者可利用實際情況來投資。

本文屬於較抽象的理論，建議有空參考一下。

期待已久的中度調整

股市下跌300多點，相信港股會至少補回一部分上面的一個裂口（26500-26900)方可罷休，如有黑天鵝事件的話，下面裂口（25500）都要補回。

今天早，按計劃動用餘下10%現金小部分買入價值增長組合股，買入一注385@1.20，半注1173@0.39，一注717@1.10，目前市況僅會買價值組合，夢幻組合要等補裂口一跌。
原因如下

385--除做遠期套利外，PE低，而同系160（漢國），216(建業）盈利大增，可帶動，而建築行業週期可延續5-6年，另明顯有人用1M -1.30沽盤壓價求貨。

1173--24日公佈業績，同385一樣，大股東佔股超73%，長期股代息增持。

717-增持因13億0.5配股沽了9億有多。沽壓減小，而盈利看好。目前估楊生星期五，一，二收貨（大約9.5億，CCASS明天有啟示)，到時炒高，完成1.50 10億配股,以免被攤薄到42.3%。維持57%。

港股進入調整，可能要等到6月中旬業績公佈後才有明確方向。

細價價值股難覓

好的細價股越來越少，因應波動市，趨於相信MR.SPOCK (STAR TREK) ,只信數據，希望選的股如Vulcan Salute 一樣，Live long and prosper。星期天用選擇6厘息，市值30億，簡單過濾一下，見下表，表中有三只靚靚股，都處高位，因和1173類似，遠觀之，半年後僅做數據參考，其他暫列觀察名單。順便一提，有數據證明,價值股跑贏大市，近年好表現股票將來表現較差，（盛極而衰論），細價股波動係數大。（MISBEHAVING--Richard H. Thaler)

公司名稱	股票代號	市盈率	帳面值/股份	判斷值<22.5	股息回報 (%)	最新價格
自然美	157	19.61	0.39	7.6479	7.78	0.7
冠華國際控股	539	5.69	2.84	16.1596	6.25	1.37
現代美容	919	13.43	0.17	2.2831	6.07	0.9
奧思集團	1161	18.81	0.39	7.3359	7.26	1.18
映美控股	2028	10.85	0.86	9.331	8.32	1.98
友佳國際	2398	7.47	2.25	16.8075	6.44	2.35
中國虎都控股	2399	4.57	3.24	14.8068	9.63	3.77

小波動市中穩如泰山的價值倉


下午兩點半，調整市中小波動跌500多點瞄了幾眼價值防守倉，升降各半，（684/912 微升，298/2788微跌），而價值增長倉除717造1.46面對平均價0.93配股壓力外，1173微跌，592不變，（兩股尾市倒升），385今天除息，實際創收市新高（1.37+0.04=1.41）。

始終覺得大市調整不夠，要一次大約8%（2000點）像樣的調整，補一補4月初的上升裂口才有足夠動力上升，否則，圖形上有高位派貨的感覺，很要命，價值股組合即使在大跌情況除717應相對安全，717因相關人士短期利潤大的誘惑有壓力。

夢幻投機組合中，除一，兩只外，-2%到-9%全面見紅，收市40%回升，看來要再減持股數目/數量為上策。可能會將套現的資金調整增持到價值倉中，到時隨機應變。基本上，403/518/ 1196較強勢，264/675/889/1203 一般，701會等到分拆。


良好的防守是進攻的基礎，保住本金是留戀在市場的前提，港股可能不是本身因素而大調整，但明顯會A股受牽連，黑天鵝出現的幾率可能比想像的大。目前，還是僅留10%現金，但價值股比例會提高，願各位贏多的同時注意風險。

0717 英皇證劵--萬人空巷的供股結果

英皇證劵剛出供股結果
董事會欣然公佈，於二零一五年五月二十九日（星期五）下午四時正（即接納供股股份及繳付股款以及申請認購額外供股股份及繳付股款之最後時限），共接獲1,114份涉及合共30,169,340,262股供股股份之有效接納及申請，當中包括：(i) 570份根據暫定配額通知書對暫定配發作出之有效接納，涉及合共1,300,715,464股供股股份；及(ii) 544份根據額外供股股份申請表格對額外供股股份提出之有效申請，涉及合共28,868,624,798股供股股份。該等數目合共相當於供股項下可供認購之供股股份總數1,315,981,908股之約23倍。根據上述有效接納數目，15,266,444股供股股份可供以額外供股股份申請表格認購。董事會已議決根據本公告下文所載分配該等額外供股股份。

根據以上資料，額外供股凍結144.34億資金 分1526萬股， 萬分之五點三的機會率，英皇因改供股期限比正常多凍結一星期利息，多了盈利1110萬=4%*1443400/52(萬），而額外供股人成本為2220萬，假設為短期貸款，打個7.5折，時間成本1.10，加供股0.5，成本1.60/股,看來供股流通出來，可望在1.60左右企穩。拭目以待。

收市新高三劍客-0518 同得仕 /0701 北海/1173 威高


今天組合中三只股票創多年收市新高，各有特點，具體分析如下，

0518 同得仕--投機賣殼股，1500萬大成交，高收1.40，海闊天空，無幻想價見1.80，有確定消息見2.20。

0701 北海--投機分拆套利股，因應時間比預期長，變為投資分拆套利股，2千萬成交收0.65，不望頂，決定等到分拆。

1173 威高--不管怎樣，要面對現實，該升的還是要升，看來是威高會慢慢趕上653的估值，而不是653下跌和威高看齊。具體細節要等年報，感覺1173能殺出紅海，可望另一家倍升股。圖表短期上望0.51，中長0.68（和653-卓悅 同估值，下年度1173營業額會趕上653），大茶飯之選。

385/403/1203/675均調整中，密切留意。717 因HKD0.5配股出來有調整。估計原股東0.5供股大多數會保留，以免攤薄，配股平均價0.93=(13*0.5+10*1.5)/23, 明天可K+2 天沽貨，有壓力，但應該不像預期HKD0.5供股大，看現場情況而定增持否。

價值增長組合最新分析


今天因385創一年新高，1173保持高位和偉哥推介592收0.78，717因供應量（0.5配給友好的股）增加有壓力下跌是意料中事，但長倉的增長組合仍然（以上四只股）創新高。

385-建聯集團

再次證明無效市場論，低PE（今天6倍，長期徘徊3-5倍18個月），低PB（今天0.9，長期徘徊0.3-0.5倍18個月，導致分拆的原因之一），PE*PB=5.4 遠低於22.5（Benjamin Graham 的選股要求），4厘息（現3厘）有一定防守力。因大股東持有多，街貨少，今天升8.3%，收1.43。

估不到上星期做的1.31遠期分拆套利，即時賬面有9%利潤，因遠未到估值，高位待沽。

催化劑：MSCI微型股加上分拆， 目前賬面PB1.60,短期用1.60做目標，分拆成功會超過2.00-3.00，分拆成功還存在幾多變數-如賣殼，入MSCI小型股（資金入股）-部分從微型股進化。中期應該是4-5倍股。（從去年0.65算）

1173--等年報再估算。

0717-英皇證劵

今年最大驚喜，因市場完全有利，有10倍股潛質（去年0.4算），估計星期三到下星期中有壓力，如有估值偏差，會增持。